最聰明的基金經(jīng)理在哪里？什么樣的基金兼具流動(dòng)性和收益風(fēng)險(xiǎn)比？什么樣的基金廣受頂級(jí)投資人青睞？答案或許是對(duì)沖基金。以前國(guó)內(nèi)沒有真正意義上對(duì)沖基金，有個(gè)比較本土化的名字，叫陽光私募。新《基金法》的正式實(shí)施，確立了其重要的法律地位，陽光私募獲得了正式的名分，成為私募證券投資基金。而近年，隨著國(guó)內(nèi)對(duì)沖工具的完善和資本市場(chǎng)的深化，私募證券投資基金迅速崛起，憑借花樣繁多的投資策略、明星云集的基金經(jīng)理、最市場(chǎng)化的激勵(lì)方式、絕對(duì)收益模式下的業(yè)績(jī)，成為資本市場(chǎng)上最活躍新生力量，成為中國(guó)版的對(duì)沖基金。

但投資對(duì)沖基金真的容易嗎？對(duì)沖基金行業(yè)實(shí)際上是充滿各種機(jī)會(huì)、風(fēng)險(xiǎn)的廣袤叢林，對(duì)于非專業(yè)的個(gè)人投資者和大部分機(jī)構(gòu)投資者而言，是非常困難的事情。為什么？首先，對(duì)沖基金的數(shù)量極其龐大，國(guó)內(nèi)已在基金業(yè)協(xié)會(huì)備案的私募證券基金公司已超過1萬家，總規(guī)模超過2萬億人民幣，這意味著僅國(guó)內(nèi)對(duì)沖基金的數(shù)量，就超過滬深A(yù)股所有上市公司數(shù)量總和的3倍！其次，對(duì)沖基金的信息披露十分有限，不同于公募基金和上市公司，對(duì)沖基金沒有信息公開披露的義務(wù)，也僅有少數(shù)的信息需要進(jìn)行報(bào)備，而投資者往往對(duì)對(duì)沖基金的運(yùn)行缺乏有效的持續(xù)跟蹤和變化應(yīng)對(duì)方式。第三，投資對(duì)沖基金資金占用門檻很高，投資起步金額100萬，更有甚者門檻上千萬。而實(shí)際上，單一的私募基金公司都存在個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)，客戶在選擇時(shí)也通常面臨資金過于集中的困境，擔(dān)心遇到個(gè)體黑天鵝。

而基于此，F(xiàn)OF 應(yīng)運(yùn)而生。FOF是專門投資于對(duì)沖基金的母基金，它的投資標(biāo)的是所有對(duì)沖基金。這些對(duì)沖基金作為子基金，本身的投資范圍非常廣泛，包括股票、債券、期貨、衍生品等各種流動(dòng)性好的金融工具。但FOF并不直接在市場(chǎng)上交易，而是通過投資于不同的子基金，間接地運(yùn)用不同策略，投資于各類基礎(chǔ)資產(chǎn)。

相比于單個(gè)對(duì)沖基金而言，F(xiàn)OF的首要目的不是為了博取超高收益，而是通過投資組合的專業(yè)化管理來控制風(fēng)險(xiǎn)，從而達(dá)到策略配置和穩(wěn)健增值的目的。研究表明，F(xiàn)OF的平均收益接近單策略對(duì)沖基金的平均收益，但是波動(dòng)率和最大回撤卻小很多，對(duì)于追求長(zhǎng)期穩(wěn)健收益的投資者而言，F(xiàn)OF是進(jìn)入對(duì)沖基金叢林中非常可靠的選擇。而FOF的價(jià)值主要在于：

1、風(fēng)險(xiǎn)三次分散

一次分散是多元化基礎(chǔ)資產(chǎn)標(biāo)的，這源于每個(gè)基金對(duì)一籃子基礎(chǔ)資產(chǎn)的分散性，如A股市場(chǎng)近3年的平均波動(dòng)率35%，而股票策略私募基金波動(dòng)率已降低到25-30%，但僅有這樣的降低程度是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。二次分散在于多元化管理人，雖然同一策略每個(gè)子基金的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍都是一樣的，但母基金挑選的不同管理團(tuán)隊(duì)都有自己的理念、策略和方法，這種獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)是可以被分散的。三次分散是多元化策略，國(guó)內(nèi)對(duì)沖基金主要策略包括股票多空、事件驅(qū)動(dòng)、相對(duì)價(jià)值、商品期貨、債券策略五大類型，利用不同策略間的低相關(guān)度，可以平滑波動(dòng)。因此，基于FOF特有的三次風(fēng)險(xiǎn)分散，管理一系列的對(duì)沖基金組合，母基金可以達(dá)到多元化資產(chǎn)、多元化管理人、多元化策略的投資目的。

2、甄選優(yōu)秀管理人

對(duì)沖基金叢林中，上萬家的管理機(jī)構(gòu)存在能力差異，歷史雖然不能代表未來，但能折射未來?；鸾?jīng)理一定時(shí)間、空間上的歷史業(yè)績(jī)和投資操作，能夠相對(duì)最客觀地反映投資經(jīng)理的資產(chǎn)管理能力。過去用投資業(yè)績(jī)證明過自己的基金經(jīng)理，如果核心能力和環(huán)境因素不發(fā)生變化，在未來的比賽中，仍有較大概率勝出。

盡管業(yè)績(jī)由投資管理能力和隨機(jī)因素共同決定，但其他因素是短期擾動(dòng)，長(zhǎng)期而言無系統(tǒng)性貢獻(xiàn)，但投資能力必將在長(zhǎng)期的業(yè)績(jī)中體現(xiàn)。由于信息成本和信息不對(duì)稱，市場(chǎng)資金遠(yuǎn)未達(dá)到最優(yōu)化的均衡配置狀態(tài)。而尋找投資能力超越市場(chǎng)的管理人，也是FOF為客戶躲避危險(xiǎn)、沙里淘金的價(jià)值創(chuàng)造過程。

3、專業(yè)動(dòng)態(tài)管理

FOF投資管理絕不是簡(jiǎn)單的買入持有策略，而是一種優(yōu)化調(diào)整、主動(dòng)管理的動(dòng)態(tài)過程。市場(chǎng)環(huán)境不斷演化，子基金管理團(tuán)隊(duì)、投資策略、管理體系也在持續(xù)調(diào)整，而子基金資產(chǎn)組合也在不斷變化，這就需要FOF管理機(jī)構(gòu)結(jié)合市場(chǎng)和對(duì)沖基金本身的情況，整體上把握風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，動(dòng)態(tài)調(diào)整投資組合。

4、降低投資門檻

這一點(diǎn)相對(duì)更容易理解。單只對(duì)沖基金的投資門檻相對(duì)較高，在海外通常是100萬美元，在中國(guó)是100萬人民幣。高門檻導(dǎo)致只有很少的一部分高凈值人群才能投資對(duì)沖基金。FOF能夠使組合中的單支基金實(shí)際投資門檻降低數(shù)倍，能夠讓更多的投資者以更穩(wěn)健的方式參與其中。

5、提升收益風(fēng)險(xiǎn)比

單純談提高收益或是降低風(fēng)險(xiǎn)都顯得過于片面，風(fēng)險(xiǎn)和收益是一對(duì)孿生兄弟，需要綜合考慮。衡量投資性價(jià)比，也就是風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益（如夏普比率），都是衡量基金在承擔(dān)一定風(fēng)險(xiǎn)的情況下，獲得收益的大小程度的指標(biāo)。FOF的投資收益相對(duì)于單策略對(duì)沖基金平均而言大致相當(dāng)，但是風(fēng)險(xiǎn)卻極大地降低，因此風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的收益水平也得以顯著提升。

FOF對(duì)于投資人的價(jià)值不一而足，但其投資過程絕不僅僅是把不同基金疊加在一起那么簡(jiǎn)單，母基金和子基金管理人二者分工明確，各司其職。FOF的管理是一個(gè)系統(tǒng)化工程，管理人在收益、風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)的指引下，承擔(dān)著挑選策略和動(dòng)態(tài)調(diào)整組合比例的任務(wù)，需要深入了解每種策略機(jī)制、在不同市場(chǎng)環(huán)境中的表現(xiàn)、不同策略間的相關(guān)關(guān)系，還要對(duì)標(biāo)的基金的主要收益、風(fēng)險(xiǎn)來源進(jìn)行分析，以及擇時(shí)調(diào)整資金配置。FOF作為與證券市場(chǎng)相關(guān)的母基金，也受到市場(chǎng)波動(dòng)和政策風(fēng)險(xiǎn)的影響，不同策略的比例需要適應(yīng)市場(chǎng)的變化，盡最大可能避免組合發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

在投資前，需要就對(duì)沖基金的公司、團(tuán)隊(duì)、策略、基金進(jìn)行深入的盡職調(diào)查和定量分析，并進(jìn)行很長(zhǎng)時(shí)間的考察跟蹤。在投資策略形成之時(shí)，應(yīng)該充分考慮市場(chǎng)、策略的風(fēng)險(xiǎn)，以及預(yù)估風(fēng)險(xiǎn)的程度以及控制風(fēng)險(xiǎn)的方法。在投資后，風(fēng)險(xiǎn)控制主要是基于投資目標(biāo)、策略、標(biāo)的，對(duì)關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)和指標(biāo)進(jìn)行監(jiān)控，同時(shí)對(duì)業(yè)績(jī)和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，及時(shí)調(diào)整策略。

FOF模式在國(guó)際上已經(jīng)發(fā)展成熟，全球?qū)_基金規(guī)模達(dá)到約3萬億美元，F(xiàn)OF資金規(guī)模占比高達(dá)20%以上，為對(duì)沖基金的第一大資金來源。而FOF興起的根本，是伴隨對(duì)沖基金市場(chǎng)壯大帶來的分散風(fēng)險(xiǎn)需求，F(xiàn)OF也當(dāng)之無愧的成為投資者穿行于對(duì)沖基金叢林中能夠抵御風(fēng)險(xiǎn)的“宙斯之盾”。國(guó)內(nèi)證券私募FOF從2010年左右開始起步，目前規(guī)模也僅有幾百億人民幣，根據(jù)目前國(guó)內(nèi)對(duì)沖基金規(guī)模2萬億計(jì)算，占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于海外市場(chǎng)。

時(shí)至今日，F(xiàn)OF發(fā)展的土壤已經(jīng)初步形成。數(shù)量眾多的對(duì)沖基金為FOF管理人挑選出好的基金提供了基礎(chǔ)。在當(dāng)前各類資產(chǎn)收益率普遍下行，大量投資者面臨資產(chǎn)荒的背景下，F(xiàn)OF更能適應(yīng)環(huán)境需求，成為重要的資產(chǎn)配置途徑，能夠快速、有效地使資金到達(dá)優(yōu)秀的管理人，更容易達(dá)到預(yù)期的收益風(fēng)險(xiǎn)目標(biāo)。而隨著機(jī)構(gòu)資金的開始加入，居民財(cái)富配置需求不斷增長(zhǎng)，F(xiàn)OF顯示出更大的發(fā)展?jié)摿?。從?guó)際市場(chǎng)占比的角度預(yù)判，未來國(guó)內(nèi)FOF基金管理規(guī)模還有數(shù)倍甚至十倍以上的增長(zhǎng)空間。而在諸多競(jìng)爭(zhēng)者中，領(lǐng)先的投資銀行由于具備研究、投資、交易、平臺(tái)的綜合性優(yōu)勢(shì)，同海外對(duì)沖基金FOF的發(fā)展路徑類似，正在成為市場(chǎng)中最具競(jìng)爭(zhēng)力的FOF管理機(jī)構(gòu)。

本文作者為中金公司財(cái)富研究部執(zhí)行總經(jīng)理?xiàng)詈?，文章發(fā)表于《財(cái)富管理》雜志2016年7月刊。